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洪灝:投票的艺术

发表于 2019-06-29    来源于:洪灝

2019年的《亚洲货币》券商投票已经开始两周了。每年的这个时候,我们一众卖方研究员都会向投资者细述,为什么我们值得宝贵的一票。那些有失偏颇的投资建议往往会被静悄悄地忽略不谈。当然,这种选择性的举证其实也无可厚非。投票是一个弱肉强食的游戏,卖方分析师也不得不因此择喜而报。即便是最诚恳的弱者,还是会落到行业鄙视链的末端 - 人性使然。如是,面对着以不完全信息披露引导决策的风险,投资者投票的意义又何在?

 

1992年,新加坡前总理李光耀博士在香港大学出席了一场由当时香港总督彭定康主持的公开研讨会。问答环节中,彭定康邀请李光耀谈一下对英国去殖民地化进程的看法。李光耀以他一贯坦诚的态度做了回应,并以印度和斯里兰卡为例,阐述了理想中民democrazy化的进程。

 

“我从来不相信简单的西方式民democrazy自然就会带来社会进步。但我知道它曾带来过倒退......英国从来没有以‘一人一票’的方式来治理它在亚洲的这些前殖民地国家......西方政治学者们不曾在这些社会中生活过,因此也不会理解这些地方真正需要的,是经济的发展和进步,以及随后接踵而至的、大批受过教育的中产阶级。这些庞大的、受过高等教育的中产阶级本身就能支撑维系一个民democrazy社会......当你有六、七成的民众受过良好教育时,‘一人一票’才是有意义的”。

 

他坦诚的回答赢得了全场观众的起立鼓掌致敬。那是1992年。

 

当然,投票选举的目的鲜有是要以多服众。投票其实与其它经济活动更相似,也不过只是一场交易。选民为了未来有利于自己的政策出台而投票。而赢得竞选的政治家在执政中逐步敛聚政治影响力。在一个人口众多的社会里,对于各种问题的看法都存在着不同的多数派。而这些不同问题里的、代表多数意见的各个群体是有重合的。因此,最后统一代表所有问题的、归总看法的所谓多数派,很可能在每一个细分问题上却是少数派。简单地说,八面玲珑其实最终只是毫无立场的表现。正所谓“众口难调”。一如美国大选和英国脱欧的例子告诉我们 - 获胜的候选人或方案最后并不一定是最佳候选人或方案。

 

此外,仅凭一张选票是不太可能改变投票结果的。数据显示,美国国会选举中,获胜的候选人平均领先的百分比为22%;州立法议会选举中,获胜的候选人平均领先25%。即使在胜负最焦灼的选举中,一票定胜负的情况也几乎不存在。在投了近十亿张选票的四万多次美国州选举,仅有七次选举的胜负是一票而决的,两次为不分胜负。在过去一百多年一万六千余次美国国会选举中,尽管选民的基数更广,也仅有一次选举是一票而决的(Mulligan and Hunter)。

 

由于边际回报微乎其微,长期以来,经济学家们一直嘲笑投票只是浪费时间。瑞士的投票经验甚至证明了,通过直接寄送投票表格来方便选民投票、节省选民投票时间成本的举措,反而降低了投票率。很显然,投票的决定还有其它隐含的目的。行文至此,我们再问:投票的意义是什么?

 

多年来,我们一直以自己“非主流、反共识”的勇气为荣。我们相信,优秀的研究员必须要见人之未见,知人所不知,更要言人所不敢言。只有历史性的市场拐点才能改变人生。只有异于市场共识、并不断被验证的观点才会给投资者带来价值。然而,去年起,《亚洲货币》统计投票结果的方法有所调整。新的方法使投票结果向拥有广泛的、全球业务的“头部券商”倾斜。因此,自去年以来,只有一、两家“头部券商”的名字反复出现在《亚洲货币》的最终排名里。这样的投票结果使投资者很难了解市场里其它的券商及其观点。这种投票的统计方法和其最终的结果,反映了市场集中度的不断提高,但同时也屏蔽了市场中许多有价值的观点和分析师。

 

那么,我们为什么要为投票中处于不利位置的“非主流群体”投票 - 尽管这种不利位置的形成,是因为新的投票机制对市场集中度现状的反映?传统的投票理论认为,如果1)竞选是不断地定期举行的,2)同时一个普通选民的立场存在不确定性,3)而竞选的候选人有可能是机会主义者,那么有效的票数最终应该归于有望胜选的候选人。不同参选人为了赢得竞选而提出的政见,最终也将互相近似,都会反映那些中间选民的意愿。这种经典的投票情况和当下机构评选投票的情况类似。

 

也恰恰因为如此,为“非主流群体”投票是有价值的。这样投票很可能会促使主流候选人变得更敢于“反共识”。为了最大限度地提高当选的可能性,主流参选者将不得不企图超越市场共识,并在一定程度上另辟蹊径(Micael Castanheira 2003)。简而言之,为“非主流群体”投票增加了投票结果的信息价值(市场上的其它公司及其有价值的观点),并促进了市场上思想的多元化(否则有价值的逆向思维很可能会被屏蔽埋没)。

 

又是一年,又是一场竞争激烈的投票。在过去的一年里,我们提出了新的经济短周期理论。这个理论很好地解释了中美经济短周期的运行和冲突。201894日,我们发表了题为《中美周期的冲突》的研究报告。那天也恰恰是美国市场见顶、准备进入历史性技术熊市的当天。20181118日,我们发表题为《2019展望:峰回路转 》的研究报告,预判了今年是有转机但仍充满挑战的一年。市场里每一位参选的卖方分析师都值得投票,但有些分析师更是如此。

 

今年,交银国际很荣幸再次参与《亚洲货币》机构评选。请登录《亚洲货币》机构评选投票网址,为交银国际投出您宝贵的一票。并祝愿市场里每一个团队再创佳绩,实至名归。

 

请复制以下链接至浏览器,或点击“阅读原文”前往投票网页:

 

http://surveys.euromoney.com/s3/Asiamoney-Brokers-Poll-2019?_privatedomain=t&snc=1561689381_5d157d25ea8ab4.52169795&sg_navigate=start&sglocale=zh

 

交銀國際 洪灝,CFA

2019-06-28


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